=ciklička primarna bilanca+strukturna primarna bilanca - plaćanja kamata na javni dug

Transcription

1 Izvor: Agnès Bénassy-Quéré, Benoît Coeuré, Pierre Jacquet, and Jean Pisani-Ferry: Economic Policy: Theory and Practice, Oxford University Press, Izračun strukturne (ciklički prilagođene) javne bilance Ukupna fiskalna bilanca se još zove neto pozajmljivanje ili financijska bilanca Financijska bilanca (neto pozajmljivanje)=primarna bilanca-plaćanja kamata Financijska bilanca (neto pozajmljivanje)=ciklička bilanca+ciklički prilagođena bilanca (ili strukturna bilanca) =ciklička primarna bilanca+strukturna primarna bilanca - plaćanja kamata na javni dug Strukturna (ili ciklički prilagođena) javna bilanca je ona koja bi se dobila da je BDP bio na svojoj potencijalnoj razini. Kako je izračunati? Prvi korak je procijeniti poziciju ekonomije u poslovnom ciklusu, mjerenu jazom BDP-a (proizvodni jaz), odnnosno odstupanjem proizvodnje y od potencijalne razine y (y i y izraženi logaritmom). Drugi korak je na temelju prošlih opažanja, procijeniti prosječnu osjetljivost financijske bilance s, mjerenu kao postotak BDP-a, prema promjeni u jazu BDP-a:

2 ds ε = d(y y ) > Posljednji korak je oduzeti cikličku komponentu ε(y y ) od financijske bilance s kako bi se dobila ciklički prilagođena, ili strukturna, bilanca s : s = s ε(y y ) Vrijednost veličine s po prirodi ovisi o metodi korištenoj za izračun potencijalnog BDP-a i o procjeni ε koji može biti izveden iz agregiranih ili neagregiranih fiskalnih podataka. Za ε se procjenjuje da je blizu,5 u četiri velike države eurozone (Njemačka, Francuska, Italija, Španjolska), blizu,7 u Finskoj i,8 u Nizozemskoj. Kada je ε =,5, 1-postotno (potencijalnog BDP-a) smanjenje jaza BDP-a povećava financijsku bilancu za,5% BDPa. Strukturne bilance imaju nedostatke: potencijalni BDP je krhak pojam; ekonomski relevantne porezne elastičnosti treba izračunati na znatno dezagregiranijoj razini (što obično nije slučaj), a osim toga one su nestabilne tijekom vremena. Dinamika javnog duga Označimo sa D primarni deficit, sa B javni dug na kraju godine, a sa i nominalnu kamatnu stopu. Zanemarimo novčane prihode ili isplate (poput prodaje ili kupovine imovine) koji mogu utjecati na javni dug uz dani deficit. Također, pretpostavljamo da je dug mjeren u nominalnoj vrijednosti, a ne po trenutnoj tržišnoj vrijednosti (zanemarujemo promjene vrijednosti). Takve pretpostavke nisu bez utjecaja: u zemljama u razvoju, dio javnog duga je nominiran u američkim dolarima te promjena deviznog tečaja utječe na dinamiku duga. Indeksirajući sa -1 vrijednosti prethodnog razdoblja, dinamika duga može biti napisana kao:

3 B = (1 + i)b 1 + D Označavajući sa d i b primarni deficit i stopu zaduženosti kao postotak nominalnog BDP-a, sa n nominalnu stopu rasta (rast plus inflacija), sa g realnu stopu rasta, sa π stopu inflacije i sa r realnu kamatnu stopu, imamo: Tada se dinamika duga može izraziti kao: ili b = n = g + π i = r + π (1 + i) (1 + n) b 1 + d (1 + i n)b 1 + d (1 + r g)b 1 + d b b 1 = b 1 (i n) + d = ib 1 + d nb 1 Promjena stope zaduženosti rastavlja se na tri komponente: plaćanje kamata na prošli dug, primarni deficit, i relativna umanjenost stope zaduženosti kroz nominalni rast. Dvije države sa sličnim primarnim deficitom d imat će drugačiju dinamiku ovisno o njihovim realnim kamatnim stopama r u odnosu na njihov nominalni rast n. Ricardova ekvivalencija Razmotrimo pojedinca koji živi beskonačno, koji može slobodno pozajmljivati po konstantnoj kamatnoj stopi r. U svakom razdoblju t, pojedinac prima dohodak Y t, troši C t i investira (ili pozajmljuje) Y t C t po kamatnoj stopi r. Međuvremensko budžetsko ograničenje (sadašnja vrijednost svih zarada jednaka je sadašnjoj vrijednosti svih izdataka) može se izraziti kao:

4 Y t+i (1 + r) i = C t+i (1 + r) i Pod takvim ograničenjem, pojedinac maksimizira svoju međuvremensku funkciju korisnosti: U(t) = u(c t+1) (1 + ρ) i gdje je ρ diskontna stopa koja mjeri preferenciju pojedinca prema sadašnjosti, a u konkavna funkcija. Označivši sa λ Lagrangeov multiplikator, jednadžba prvog reda linearnog maksimizacijskog programa s ograničenjem jest: Y t+i L = U(t) + ( (1 + r) i C t+i (1 + r) i ) u (C t+1 ) = λ ( 1 + ρ i 1 + r ) Znajući da je u (C t+1 ) opadajuća, optimalna putanja potrošnje pojedinca može biti slijedeća: kada je r = ρ, potrošnja je konstantna tijekom vremena, kada je r > ρ potrošnja raste tijekom vremena, a kada je r < ρ potrošnja pada. Suprotno keynesijanskom pristupu, potrošnja je nezavisna od trenutnog dohotka. Privremena fluktuacija dohotka (primjerice u recesiji) ne utječe na potrošnju jer je pojedinac izglađuje. Međutim, stalni pad dohotka tijekom životnog ciklusa (primjerice zbog reforme mirovina) smanjuje potrošnju, čak i ako je trenutni dohodak nepromijenjen. Uvedimo sektor države, koja troši G t i prima ukupnu sumu poreza T t. Pretpostavljamo da razina javne potrošnje ne ulazi u funkciju korisnosti pojedinca (država ne troši na opskrbu javnih dobara).

5 Pretpostavimo da država održava fiskalnu ravnotežu G t = T t u svim razdobljima. Međuvremensko budžetsko ograničenje pojedinca postaje: Y t+i T t+i (1 + r) i = C t+i (1 + r) i Jednadžba prvog reda maksimizacije korisnosti je nepromijenjena: uvođenje javne potrošnje financirano paušalnim oporezivanjem ne utječe na prirodu optimalne putanje potrošnje pojedinca (ali razina potrošnje pada u svakom razdoblju). Pretpostavimo da država, održavajući svoj program potrošnje, odluči smanjiti poreze u razdoblju t = za iznos B, te izda obveznice u iznosu B sa rokom dospijeća od M godina po kamatnoj stopi r. Pretpostavlja se da će plaćanje kamata na dug B, kao i otplata kapitala, biti financirana paušalnim oporezivanjem. Program maksimizacije korisnosti pojedinca je nepromijenjen: tijekom početnog razdoblja, dio dohotka B se koristi za kupovinu vrijednosnica javnog duga, ali porezi također opadaju za B. Tijekom slijedećih razdoblja, do t = M, prima se dodatni dohodak rb na držanje obveznica, ali se također plaćaju dodatni porezi rb kao rezultat potrebe financiranja državnog duga. Konačno, u razdoblju t = M, kapital B je otplaćen kućanstvima, ali porezi rastu za isti iznos. Ponašanje i razina potrošnje ostaju nepromijenjeni u svakom razdoblju. Jedina varijabla koja se mijenja je štednja, razlika između raspoloživog dohotka i potrošnje. U vremenu t =, štednja pojedinca povećava se za B; rezultirajući dohodak (po stopi r) financira se potrebnim povećanje poreza, što je potpuno očekivano od strane potrošača. Ovaj rezultat je teorem Rikardove ekvivalencije. Izražava ideju da je dug odgođen oporezivanjem. Također sugerira da se središnji problem fiskalne politike sastoji u određivanju razine i prirode javnih izdataka, više nego njihovog financiranja (kroz dug ili kroz oporezivanje).

6 3.7. Kako stabilizirati omjer duga prema BDP-u? Akumulacija duga kao slijedeći proces: b = (1 + i) (1 + n) b 1 + d (1 + i n)b 1 + d (1 + r g)b 1 + d Zanemarimo tržišne procjene i sve dioničarske prilagodbe poput privatizacije. Grubi pristup održivosti tada zahtjeva da omjer javnog duga prema BDP-u bude konstantan b = b 1. Za dobivanje ove stabilnosti, primarni deficit mora biti: i financijski deficit: d = n 1 b (n 1)b (g r)b 1 + n d + ib nb Za dug koji iznosi 6% BDP-a i nominalnu stopu rasta od 5% (3% realnog rasta plus 2% inflacija), financijski deficit s obzirom na konstantni omjer duga je 3% BDP-a. Iz ovoga je proizašao kriterij fiskalne discipline iz Maastrichtskog ugovora. Štoviše, za realnu kamatnu stopu od 2%, primarni deficit kompatibilan sa stabilnošću duga od 6% BDP-a iznosi,6% BDP-a. Obrnuto, primarna bilanca mora biti u suficitu kada realna kamatna stopa prelazi realnu stopu rasta. Takva situacija prevladavala je u Europi tijekom 8-ih i 9-ih. Države poput Italije i Belgije morale su imati znatan primarni suficit (negativni primarni deficit) kako bi smanjile postotak javnog duga.

7 3.8. Matematika održivosti duga S obzirom da države nemaju unaprijed određen ili konačan životni vijek, nema potrebe da neto javni dug dođe do nule na određeni datum u budućnosti. Točnije, održivost duga implicira da sadašnja vrijednost duga u vremenu t teži nuli kad t teži prema beskonačnosti. Ovaj uvjet (poznat kao transverzalni uvjet) je ekvivalentan jednakosti između sadašnje vrijednosti državnog budućeg prihoda i tijekova izdataka korigiranih za početnu razinu duga. Primijetimo da to ne implicira stopu zaduženosti koji ide prema nuli kada t teži prema beskonačnosti, budući da povećanje stope zaduženosti nije konzistentno s održivosti. Počinjemo sa vremenski kontinuiranom jednadžbom akumulacije duga: db = (i n)b + d = (r g)b + d dt Promjena stope zaduženosti b je funkcija kamatne stope (i u nominalnoj vrijednosti, r u realnoj vrijednosti), stope rasta (n u nominalnoj vrijednosti, g u realnoj vrijednosti) i primarnog deficita d. Pretpostavimo, zbog jednostavnosti, da su realna kamatna stopa i stopa rasta konstantne, i neka b predstavlja početnu stopu zaduženosti. Stopa zaduženosti u vremenu t je: b t = b o e (r g)t t + d s e (r g)(t s) ds Sadašnja vrijednost od b t u t = dobiva se množenjem obje strane jednadžbe sa e (r g)t. Diskontna stopa (r g) dozvoljava uzimanje u obzir učinak prigušivanja rasta na stopu zaduženosti. b t e (r g)t = b o + d s e (r g)s ds t

8 Kada t teži u beskonačnost, sadašnja vrijednost stope zaduženosti mora težiti prema nuli, što implicira da desna strana jednadžbe također teži prema nuli: implicirajući lim b te (r g)t = t b = d s e (r g)s ds Prvi uvjet naziva se transverzalni uvjet. Ako je r > g, potrebno je i dovoljno da se stopa zaduženosti poveća sporije nego diskontna stopa r g. Ako je r < g, država može financirati dug novim pozajmljivanjem ostajući pritom solventna. To je bila situacija 7-ih, razdoblja kada su počeli problemi s javnim dugom. (U 8-ih i 9-ih, u Europi, realne kamatne stope su bile veće nego stope rasta ekonomije). Drugi uvjet implicira da sadašnja vrijednost budućih primarnih suficita otplaćuje početni dug. Uz d = x + h τ, gdje x označava izdatke na dobra i usluge, h javne transfere, a τ poreze i namete, uvjet postaje: b + (x + h) s e (r g)s ds = τ s e (r g)s ds o Suma početnog duga i sadašnje vrijednosti budućih izdataka mora biti jednaka sadašnjoj vrijednosti budućih tokova dohotka. To je međuvremensko budžetsko ograničenje države. Ako se uzme slijed javnih izdataka i transfera danih u postotku BDP-a i izračunati konstantnu poreznu stopu τ, (koju Blanchard naziva održiva porezna stopa), koja osigurava održivost duga: t = (r g) [b o + (x s + h s ) e (r g)s ds]

9 τ je stoga porezna stopa dovoljna za servisiranje (po stopi r g) sume početnog duga i sadašnje vrijednosti (izglednih) tokova izdataka na dobra i usluge te transfere. Razliku između održive porezne stope τ i promatrane porezne stope τ osigurava indikator održivosti. Ako je τ < τ dugoročna održivost javnog duga zahtjeva ili povećanje porezne stope τ, ili rezanje izdataka na dobra i usluge x ili na transfere h. Kako bi mogli izračunati mjerljive indikatore na bazi ovog teorijskog pristupa, Blanchard predlaže računanje konstantne porezne stope potrebne za obnavljanje početne razine stope zaduženosti nakon danih N godina: τ 1 N = (r g) [b + 1 e (r g)n (x s + h s ) e (r g)s ds] N Održiva porezna stopa i dalje čini mogućim pokriti sadašnju vrijednost predviđenih izdataka i kamata na početni dug, ali tokovi izdataka uzeti u obzir sada se odnose samo na razdoblje koje se promatra, od do N godina Ekonometrijski pristup održivosti duga: Hamilton-Flavinova metoda Nedostatak prethodnih pristupa je što ignoriraju neizvjesnost. Međutim, dug se može povećati pod utjecajem ekonomskih šokova (npr. recesija), fiskalnih šokova (npr. pad u poreznim prinosima) ili šokova bogatstva (npr. amortizacija imovine, primjerice kada poduzeća javnog sektora naprave gubitke). Iskustvo kriza državnih dugova u tržištima u nastajanju pokazalo je opseg do kojeg uzimanje u obzir takvih šokova može rezultirati različitim procjenama održivosti. James D. Hamilton, Marjorie A. Flavin (1985) (On the Limitations of Government Borrowing: A Framework for Empirical Testing, NBER Working Paper No. 1632) predlažu alternativnu metodu za procjenu održivosti uz neizvjesnost. Oslanjaju se na jednadžbu akumulacije duga, pretpostavljajući konstantnom kamatnu stopu i konstantnu stopu rasta u dugom roku. Očekivana promjena stope zaduženosti je slijedeća: uz E t b t+1 b t = E t d t+1 + (r g)b t

10 b t = βe t d t+1 + βe t b t+1 gdje je β = 1 1+r g, a E t(x) označava očekivanu vrijednost od X, uvjetovanu informacijom na datum t. Razmotrimo sada ε t = b t βb t+1 + βd t+1. E t ε t =, ali zbog šokova primarnog deficita d t, ε t je neizvjestan. To vodi do empirijske definicije održivosti: za dug se kaže da je održiv ako je ε t stacionaran, tj. konstantne aritmetičke sredine i vremenski ograničene varijance ograničene. Boissinot et al. (24.) primijenili su sličnu metodu za analizu francuske situacije, koristeći slijedeću jednadžbu: gdje je u t pogreška. τ t = α + β(x t + h t + i t b t 1 + u t ) Ako postoji dugoročna relacija s β = 1, tada trajno povećanje u potrošnji izaziva identično povećanje poreznih primitaka, javni deficit je stacionaran, a sadašnja vrijednost duga teži prema nuli kako t teži prema beskonačnosti. Takva situacija opisana je kao jaka održivost. Ako postoji relacija s < β < 1, porezni se primitci povećavaju sporije nego potrošnja te se stopa zaduženosti vremenom povećava Međutim, transverzalni uvjet još uvijek vrijedi ako je β strogo pozitivan, zato što povećanje u potrošnji konačno rezultira povećanjem poreznih primitaka. Ova situacija opisana je kao slaba održivost. J. Boissinot, C. L Angevin, and B. Monfot (24.) (Public debt sustainability : some results on the french case. Document de travail de la Direction des Etudes et Synth`eses Economiques, INSEE N 24/1). dobili su koeficijent β od,24 tijekom razdoblja , što odgovara slaboj održivosti. Ovaj se koeficijent značajno pogoršao od kraja 9-ih kada je iznosio oko,5.

11 3.11. Utjecaj javnog duga na efikasnost fiskalne politike Koristi se Sutherlandov model (Sutherland, Alan, "Fiscal crises and aggregate demand: can high public debt reverse the effects of fiscal policy?, Journal of Public Economics, Elsevier, vol. 65(2), pages ) u kojem fiskalna ekspanzija odražava Keynesijanske efekte na umjerenim razinama javnog duga, zato što potrošači uzimaju u obzir da će implicirano porezno opterećenje snositi kasnije generacije. Obrnuto, kada dug dosegne vrlo visoke razine, fiskalna ekspanzija može također dovesti do kontrakcije proizvodnje, zato što potrošači predviđaju da će se prilagodba odvijati u njihovom životu i očekuju povećanje poreza u neposrednoj budućnosti. Ponašanja kućanstava je temeljeno na modelu preklapanja generacija. Na bilo koji datum, dvije generacije koegzistiraju, mladi i stari. Fiskalna je politika predstavljena primarnim deficitom D (per capita) koji poprima oblik paušalnog transfera prema potrošačima. Označavajući sa r konstantnu kamatnu stopu, dinamika per capita javnog duga B u vremenu t je dana sa: db t = rb t dt + D t gdje mjera deficita D t uključuje stohastičku komponentu. Pod tim uvjetima, dug može postati eksplozivan. Uvažavajući međuvremensko budžetsko ograničenje, uzima se diskretan proces prilagodbe: kada dug dosegne per capita gornje ograničenje U, nametnut je paušalni porez na per capita razini T, što smanjuje dug na U T; kada dosegne donje ograničenje (intuitivno negativan) L, paušalni per capita transfer je plaćen stanovnicima, što povećava javni dug na L + T. Život potrošača je konačan, sa konstantnom vjerojatnošću smrti θ. Svaki pojedinac troši količinu c t istog homogenog dobra, slobodno zamjenjivog po fiksnoj cijeni iz kojeg proizlazi trenutna korisnost u(c t ), gdje je u kvadratna funkcija. Pojedinac prima fiksni dohodak y, plus dohodak od svog bogatstva A, koji se daje osiguravajućim društvima i nasljeđuje se u slučaju smrti pojedinca. Stoga je povrat na imovinu pojedinca r + θ. Premija rizika θ može se interpretirati kao transfer potrošača koji je preminuo potrošaču koji je živ. Na taj je način potrošačevo budžetsko ograničenje opisano kao: Pod takvim ograničenjem, maksimizacija očekivane korisnosti je: da t = [y t c t + (r + θ)a t ]dt + D t Potrošnja se može izvesti kao: E t u[c τ ] e (r+θ)(τ t) dτ t c t = y t + (r + θ) [A t E t δ τ Te (r+θ)(τ t) dτ] t

12 gdje funkcija δ t, poprima vrijednost +1 kada se javi kriza koja nosi smanjenje duga, 1 kada u suprotnosti, dug dosegne donju granicu L i u drugim slučajevima. Drugim riječima, potrošač troši tok dohotka plus kamate (primljene na bogatstvo), minus sadašnja vrijednost očekivanih budućih poreza (diskontirana po stopi r + θ, uzimajući u obzir konačan život). Rezultati modela ovise o dinamici izraza: S t = E t δ τ Te (r+θ)(τ t) dτ t Sutherland pokazuje da je S rastuća funkcija od B, da je S/ B blizu nule kada je B nizak (u apsolutnoj vrijednosti), ali da je S/ B veće od jedinice kada se B (u apsolutnoj vrijednosti) približava granicama L ili U. Kada je B nizak, fiskalna ekspanzija (pozitvan D) povećava potrošnju svakog pojedinca te ukupnu potrošnju. Stoga ono odražava tradicionalan Keynesijanski efekt. Kada se B približava U, isti deficit D generira očekivanja buduće prilagodbe te uzrokuje smanjenje pojedinačne i ukupne potrošnje u pripremi za nadolazeće povećanje poreza: u tom slučaju, fiskalna ekspanzija stoga odražava anti-keynesijanski efekt i vodi kontrakciji proizvodnje.